价值投资关注者8 u8 K+ _! |9 @/ y6 M/ y
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- Y5 R4 d- W) q) Z/ F+ O I, k/ f邀请回答好问题 22+ N ~4 G: ?8 b5 v. m6 f
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<div class="" role="list"><div class="List-item" tabindex="0"><div class="ContentItem AnswerItem" data-za-index="0" data-zop="{&quot;authorName&quot;:&quot;骑行夜幕的统计客&quot;,&quot;itemId&quot;:66436968,&quot;title&quot;:&quot;为什么A股大多数人不相信价值投资?&quot;,&quot;type&quot;:&quot;answer&quot;}" name="66436968" itemProp="acceptedAnswer" itemType="http://schema.org/Answer" itemscope="">
骑行夜幕的统计客6 Z3 J4 Q2 I0 t9 K! W# w7 w k
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<div class="RichContent RichContent--unescapable"><div class="RichContent-inner"><span class="RichText ztext CopyrightRichText-richText css-hnrfcf" options="[object Object]" itemProp="text">不是不信,而是不能 - 判断价值。8 ]( a3 F3 G7 y( q9 p( i' X: M
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现实中,朋友时常面临是买低估值股票还是高估值股票,买成长股还是价值股,买传统行业还是新兴行业,买大盘股还是小盘股的选择。这些选择看似无法通过估值衡量,而往往依靠信念决定。1 b P2 p* z0 ]! x: N }, j
' x0 Y& O) Q3 |. W5 J8倍PE的银行、15倍PE的汽车、30倍PE的服装、50倍PE的医药、100倍PE的互联网、1000倍PE的钢铁、亏损的航运,如何选择? m6 a% Y# S/ q3 a; U6 g% Q$ k
8 m/ ~# U i# x' D& e1 e网上有“招行的守望者”就买低PE的,也有“李博士的追随者”就买创业板的,还有不拘一格只管交易体系的。总之,无人能给出一个令人信服的答案,单论估值,如何比较这些看似差异巨大的股票。以至于有很多严谨的程序员跟骑行客说,看不懂0和1,所以远离股市。
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8 N6 s& ^7 v# c2 M. y- P* H就好像低速宏观世界用牛顿物理学,高速宏观世界用爱因斯坦相对论,微观世界和黑洞视界内用量子物理学,骑客今天就试图用“统一场论”弥合不同行业估值的巨大鸿沟。先看下面的故事(纯属杜撰):" m& s# f) P, Q; j
3 f0 y. b0 p7 F, s企业初创,银行账户上100万初始投入,三个火枪手不拿工资,开始招兵买马,开疆拓土。这时来了个贵族1,说看好你们的事业,想投钱入股。三个火枪手说我们如果加入宫廷,个个都是年薪200万的好手。我们愿意为这事业奉献5年青春,相当于耗费3000万的机会成本。贵族认这帐,于是投入500万,给公司的总估值是3100万,投后占比13.9% = 500 / (3100+500),投前给公司的估值是31倍PB(市净率)= 3100 / 100,由于公司没有赚钱不存在PE(市盈率)。可见,公司初创期,估值溢价主要来自于人才溢价。+ @4 f% S2 P& S2 e2 ]4 b
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三个火枪手干了一年,攻下了三座城池,城内有1万居民。为了让居民休养生息,暂时不收税。一年时间分给小弟们一共花了300万,公司账上还剩300万。原本每个居民每年要交5000的税。这时又来了一个贵族2,说还想投资2000万参与未来的分赃。尽管你们现在还没收入,但已经有用户,给你们每个用户估18000,公司的估值变成1.8亿。贵族二的投后占比10% = 2000 / (18000+2000)。投钱给公司的估值是60倍PB(市净率)= 18000 / (100+500-300),没盈利没PE。此时的溢价不仅有人才溢价,还有用户溢价。 v7 R0 S' ^; f1 S L
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一年后,开始收税。为不激起被统治居民的反抗,一开始每人每年收1000,只有1/4的人交,一年收入2500万= 1000×10000/4。雇了100个税务官,每人年薪20万,加上其它开支1000万,公司一年到头还亏了500万 = 2500 - 20×100 - 1000。但公司有营业收入了,加上3个火枪手又攻下5座城池,发展势头还不错。这时来了贵族3,愿意以15倍的PS(市销率),给公司估值3.75亿元= 2500×15,投资7500万元,投后占比16.7% = 7500 / (7500+37500)。PB估值为20.8倍= 37500 / (300+2000-500)。没盈利没PE。! ]8 n1 B4 s# U. M& k$ s: y6 @
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又一年,被统治城市趋于稳定,税务官由100人增加至150人,总计薪水3000万,加上其它开支1000万,总开支4000万,被统治的8个城市中交税的人数达到1.5万人,每人平均交税达到4000,一年收入6000万,盈利2000万。三个火枪手又攻下5座城市,且打算进一步扩充军备,加快攻城拔寨的速度。这时来了贵族4,愿以50倍市盈率(PE)投资,给公司估值10亿= 2000×50。但他钱不多只有500万,而且公司也不缺钱了,而贵族1正好想套现,于是他从贵族1处买二级市场的股份,500万买了公司0.5%。贵族1收回初始的500万投资,同时继续持有公司9.925%的股份 = 13.9%×(1-10%)×(1-16.7%)-0.5%。10亿的估值相当于给公司的市净率(PB)估值为8.85倍= 100000 / (1800+7500+2000)
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. ~7 S& F% ?$ R/ B# l三年后,统治的城市达到30座,年税收收入1.5亿,开支7500万,利润7500万,三个火枪手老了,每年只能新攻4座城,有望增加2000万的收入,1500万的利润。公司的增速20%,贵族5从二级市场上以20倍PE买股份,估值15亿,三年内公司积累了1.3亿元利润,账面上的净资产达到2.43亿元,PB为6.17倍= 15 / (1.3+1.13)。( R1 ~) |$ G4 e( Y9 y
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又过了三年,统治的城市达到42座,年税收收入2亿,开支8000万,利润1.2亿。三个火枪手彻底上不了战场了,每年靠手下新攻4座城。同时辖区内苛捐杂税,战乱纷起,每年有3座城收不上税,利润的增长变得微薄,每年仅增加500万,增速4.2%。二级市场对公司的估值降至PE8倍,市值9.6亿。三年内累计2.7亿元利润,账面净资产达到5.13亿元,PB为1.87倍。$ B+ o g' ^" z% |8 n6 q
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公司决定开始分红,分红率100%,每年分红1.2亿元,使得资金回报率要求为10%的资本从二级市场将股价推升至总市值12亿元,PE重回10倍。
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: L7 a9 @# ]5 z4 K三年后,三个火枪手中两个去世,对辖区的控制力大不如前,10个城市闹独立,20个城市收不上税,收入降为1亿,开支因维稳费用增值9900万,利润10万。净资产因年年分红维持在5.13亿,市场给公司估值为5亿,PB不到1倍,市盈率5000倍。
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最后一个火枪手把王位传给了他年轻有为的儿子。新王继位,励精图治,大力倡导互联网+收税模式,重整军力一带一路远交近攻。互联网和军队投入3亿元,尽管税官的开支从6000万元减少至5000万元,短期内仍录得亏损2000万元,但市场重新对“火枪梦”充满期待,公司的估值重回10亿元,净资产减少至4.93亿,PB大于2倍,市盈率因亏损不存在。1 G- Z- H( C. O$ Y
; ^/ r1 ?( D# K% D+ S" V公司的婴儿期只有PB;* B$ m/ C8 v$ U* N. a
随着公司有了用户(不一定是客户)开始能以用户数估值;
! Y! Y: T1 X* g# f6 h% }有了收入(不一定盈利)开始能以PS估值;( w, v3 u% \3 S7 I8 ~. p* h! [
有了微薄的盈利、但对未来成长的预期高(创业板公司)PE往往较高;5 ~# N: R5 t; {! R7 }/ Q2 v
随着步入成熟,盈利增长放缓(主板大盘股),PE回落;, Q Y \, H6 D# B) ]' W5 I: O! q
步入迟暮,盈利急坠(主板夕阳股),PE因分母变小而急剧增大变得没意义,重新开始参考PB;
- V0 m- D8 L* x" ~2 y重组焕发新生后,投入增大企业亏损没有PE,但市场预期高,PB也变大!7 ~# {1 r& ]4 b+ v& ?7 G, U
& m9 [+ e( E' j- I企业不同的阶段,PE和PB的重要性各不相同。0 Z: ?* {; l9 @ U, \4 e0 e
1. 亏损状态只看PB,
* Y" ?5 W: F a% @' }; D4 n4 W, R2. 微利状态PE大到几百倍,看PB;若PB也大过10倍,看PS和用户数(乐视网)8 }; d$ ]* D7 B
3. 成长期看PE
* p/ u; ^$ L0 c+ y8 }0 K% A% o4. 成熟期兼看PE和PB。
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PE更注重成长,PB更注重安全。3 P! l: m" J n
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对于A股,
+ g; ^; p8 [$ D只要企业不破产,一年内有望扭亏为盈,三五年内的平均ROE>10%,PB不应低于1倍。+ p U: A y: Z
企业未来三五年盈利能保持现有规模不下滑,PE不应低于6倍
3 y0 D) B# o# O6 L% H企业未来三五年盈利能保持现有规模每年增长5%,PE不应低于8倍( {, G' V; r: N# D3 m9 e7 o
企业未来三五年盈利能保持现有规模每年增长10%,PE不应低于10倍9 J" }$ K! ]! ?) N
企业未来三五年盈利能保持现有规模每年增长15%,PE不应低于15倍
: ^& L% w h* _+ a# }. f8 ]企业未来三五年盈利能保持现有规模每年增长20%,PE不应低于20倍5 R# F7 p: v0 i
企业未来三五年盈利能保持现有规模每年增长30%,PE不应低于30倍
. M1 E5 V% n- a( M港股非蓝筹股,可酌情打6折。. A1 h; Z+ U6 a) T$ @9 `: |* E
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30%以上的增速多见于企业的初创期和飞速发展期,很难给出较稳定的估值,一切皆凭市场情绪!
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企业扭亏为盈,微利状态下的净利润高增长(通常与收入增长不同步),需看PB而不应用PE。: \" ~2 ?; F" S* a) N+ l9 f
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一切都关乎新生的前景,成长的预期,状态的稳定,扭亏的可能。不同状态,不同阶段,不同行业的企业不可直接用PE/PB的高低论高下。同一行业不同竞争力的企业也不能直接比较。在财务上,估值最终都要落实到未来的收入、盈利和现金流数字,有科学严谨的计算公式。但未来的数字放到现在都是预测,所以估值是艺术。但艺术也有边界,不是凭空臆想。掌握估值的方法不能保证我们短期内每次下注都赢,却能从长期提升我们的获胜的概率。估值训练之于投资,就像美学熏陶之于创作,都不能取代天赋,却又都是成为天才的必经之路。 |