牧原股份：年销6000万头的“猪茅”大回撤

本文首发地公众号“读财报”，欢迎关注，一起赚钱！转载请vx关注联系。
截止今日（10.9）收盘，全球最大的“养猪厂”牧原收跌7.63%，年销6000万+头猪，市值回落至2000亿以内，股价从2021年2月份的最高点90块下跌超过60%，2023年下跌23%，可谓大回撤。
" d( v7 ~) }3 j! A
5 i- d4 Y( s* ^: O

% F) z& ~0 _2 ^7 R2 _1 e' r5 b3 B
! K% K  D% W( H) k( F: V1 E/ |1）猪价波动下跌，养猪不再容易致富
6 ^9 j, v8 G$ F
; r" l- f4 H% t. i4 C. D' t在前些年，还看到过这类新闻：贫困地区小学把猪仔当作优秀学生的奖励，奖给小学生家里养殖，作为定向扶贫的一个手段。小时候家里也的确养过猪，每年年末就靠这猪卖个好价钱过年了。

: v4 H/ _( @# Q% E# e& h

  P6 T& L6 _3 |1 r8 }; R; _
( D. V! C2 X" ^8 w# D% i现在可能看不到这样的新闻了。

& Q' \( C# o/ L8 N更多的是养猪亏钱的案例：譬如我邻居，借不少钱投资小型养猪厂，亏的没边了。亏钱的原因也很简单：养殖成本高（粮食饲料价格波动上升）+猪卖不上价（猪肉供给过剩），叠加小规模养殖难敌规模效应。
2）猪周期
, d4 z" q2 w6 F8 v
猪周期其实很好理解，和很多农作物一样，价涨刺激种植-供应过剩-价跌-亏本不种了-循环。
/ l5 o3 m6 ?9 I, ?" q8 O
和农作物不一样的是，养猪不是插根苗就能长起来，需要先有母猪繁育仔猪——也不是说停就能停下。一个典型的猪周期大约是4-5年时间，但外部因素变化，如猪瘟、市场参与者集中度提升、进口等等。

猪周期的循环轨迹一般是：肉价高→母猪存栏量大增→生猪供应增加→肉价下跌→大量淘汰母猪→生猪供应减少→肉价上涨。


4 I6 c2 l& @+ }4 i
肉价是由供需决定的。如果肉价下跌（现阶段），正常情况下会导致养殖成本高的农户、小企业亏损——他们不再养殖。而这轮猪周期下，小农户产能出清可能差不多，但大养殖厂确依靠资本市场+信贷+地方政府扶持，没有一个低头的——典型的就是“正邦科技”，逆周期扩张，导致破产重组产能也未见大幅下降。
" O% r% l9 ]& [. g0 r+ l结果就是：大厂带头硬撑，猪价继续底部小幅蹦跶，大家都有便宜猪肉吃。

: j/ |5 e7 b2 B' A! E& c8 d

" d  D: w2 A. ]* [! [3）牧原股份的成本优势

' o5 c& g* b0 r1 W- ]牧原之所以成为“猪茅”，除了规模最大，还有一个原因就是养殖成本国内最优：
0 E6 H7 B5 @7 `3 q) g

公司 2022 年全年平均商品猪完全成本在 15.7 元/kg左右，第四季 度公司商品猪完全成本已降至 15.5 元/kg 以下牧原2022年年报

其成本优势当然来自各项“核心科技”，主要几条是：一体化产业链、智能化现代设备、育种、营养技术、原粮采购和生产管理——创始人秦英林夫妇志向在此，深耕30年，确有所成。
最终结果就是：无论仔猪，还是育肥完全成本（包含所有成本在内），牧原均遥遥领先！



  r& b5 z( z- T5 W1 b
成本优势也就意味着，同样的猪肉价格，即便亏损，牧原也可以比别的猪企亏的少，熬死其他供给者的可能性也就更大……
) M8 \- R, Q. f' D  O3 e
& c) A- x( `1 V8 t/ j  ]: n, w
# w# L  t5 ^( `6 U- y4 Z0 b
目前三季报未报，半年报亏损27.8亿，上半年销售生猪合计3026.5万头（其中包含仔猪109万头，比例较小暂不区分计算），对应的，每卖一头猪亏损92.06元——不仅白养，还倒贴钱请大家吃肉了！
5 g' ]1 m. P& f( R) N按照最新披露的销售价格，8月份起有所回升，也超出了牧原的成本线（9月最新成本价为14.73元/kg），如果四季度价格能持续回暖，牧原今年仍有可能盈利。
# N4 ]$ i& e- J4 e! L% I表：牧原6-9月出栏生猪数量&销售额


4）年产销6000万头以上，养猪大户牧原值多少市值合适？
1 W5 n* L; S) d, x' q截止9月，牧原今年的生猪销售已超过4700万头，四季度通常是销售高峰，全年预期销量仍在6500-6800万头左右，实际产能是在7500万头以上的。尽管牧原号称全产业链经营，但目前除养殖之外的营收比例仍很小。保守来看，一家年养销6500万头猪的企业，应该值多少钱呢？
) T' O6 D* t; b3 t


4 i; {8 ?, [3 `; I
) C+ |  V1 h8 `: ]7 J* f, H看一看牧原过去十年的净利润，波动幅度之大，确实难以回答未来价值几何。再看营收规模：过去十年从20亿水平，扩展到千亿水平（2022年为1250亿，较2021年增长58%）——一个高速增长期即将结束的周期股，太难预测未来利润、现金流了。

/ R) ]" V- C3 l1 ?# h
# z' v# \. g3 i/ y
& V' K: C" O- A但产能是可以大致确定的：未来只会更高，6500万头起步不会回头；猪周期再怎么拉长，盈利也应该是可以确定的——牧原有全行业最低的成本。问题回到了每头猪能赚多少钱？——这也是很多牧原股民的推算逻辑。

/ s8 K" ~% @1 u2 c- A+ X9 i  Z5 a! B简单来按9月份的数据测算：每kg利润在1块左右（15.82的销售价-14.73的成本），按每头猪出栏重量110kg，每头猪利润在110块上下，如果猪肉价格平均值能维持让牧原每kg赚1块的水平，那年利润简算即为：
6500万头*110元/头=71.5亿元
8 r# H7 h% v3 ^% j这是一个保守，但现阶段又无法太过乐观的一个估值——当然，牧原的养殖数量还可以再乐观一些，但猪肉价格暂时还看不到太明显的起色。
按照年化5%回报率要求（即20倍pe），对应保守静态估值：
71.5亿/5%=1430亿
这个估值比当前市值还低500亿，怕是牧原现有股东会把我骂惨。
8 k' l; Q5 o- I; \9 ~: Y$ S如果乐观一点，我们可以把牧原每头猪的净利略微上调，以2022年全年平均值：每头猪盈利212.9元做测算（全年净利133亿/全年出栏量6120万头），那么估值大概可以上翻一倍，达到2800亿水平。
模糊的正确胜过精确的错误，猪肉价格猪周期都难以预料——能给到这个区间也是尽力了——如果业内人士有信心预测猪肉价格，倒是可以把估值更精确一些。
3 o6 W) w- j  f# X1 g* Y. F5）内外部不利因素
$ o) s1 w$ G8 m5 s( E& ~今日牧原大跌，有两大消息可能影响：一是拟开放俄罗斯进口，二是牧原尝试内部的承包责任制，被误解为改变自繁自养模式。——下午紧急召开了说明会回应。
- w* t% h/ ~. s" U- f
) t' A* I+ }1 w  ]( X
* L+ M/ {0 n8 C. o
( A6 o% T- M, ^# N- M这也反映了现阶段猪企是比较脆弱的——猪周期不知要在底部徘徊多久，国外的优势企业的养殖成本更低，以及较高的负债水平（负债总额高达1100亿）——盈利前景不确定性大，负债压力又较重，这些因素也会让估值更偏向保守一方。
1 M8 I4 h0 E& X# {" m2 g6）最后：有追求的企业家
+ R. H5 E( b3 {& d% v5 t牧原创始人秦英林出生于河南省，小时经历让其立志养猪，高考主动选择畜牧专业——毕业工作后仍念念不忘养猪，和妻子回村养猪。俩人从借钱，养18头猪开市，一直到如今规模。家庭财富在2014年成为河南首富。
( U+ ?1 v+ l0 C" s6 x
此前看过的一本《穿墙而过-一个个体投资者的思想世界》，书中的虚拟谈话对象所乐道的匿名企业应该就是牧原股份（书中故意匿名称为猪倌，但提到了董事长任某大学校董、捐款细节），这是一本有意思的跨界书，也借对谈对“猪倌”的一些做法颇为称赞。

3 ~5 f/ J8 m5 P( z9 x9 [3 R
2 c* e, R" h- s, Q, u6 Q

以此，预祝牧原投资人都能获得一个满意的回报吧。


& Z2 V5 s" N) ^! ]/ W声明：本人暂未持有相关标的，分析仅供参考，股票波动可能引起风险担忧，请谨慎思考，关注各项风险提示。