2025年315：久诚律师事务所许峰律师关于股票投资者权益保护的十个建议

来源：市场资讯
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来源：许峰律师团队

3 }( z/ m& Z9 Y9 B0 N+ y% t* d作者：许峰律师，系上海久诚律师事务所主任
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& f( t. @1 m% W  e  O; V3 `3 _* g在过去的一年里，上海久诚律师事务所许峰律师团队除了代理大量投资者推进证券虚假陈述索赔诉讼，还取得了投资者诉徐翔等操纵证券市场责任纠纷的两审胜诉，此外也妥善处理了部分内幕交易民事赔偿案件并获赔，在虚假陈述、内幕交易、操纵市场领域均获得了部分典型案例。
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% N" ]2 A; o! \' Z结合我们代理证券欺诈索赔案件的经验，针对当下我们代理投资者提起索赔过程中的困惑，根据投资者权益保护的最新发展，许峰律师团队对当下的股票投资者权益保护提出如下建议，供投资者以及有关方面参考。

建议1、证监会应加快操纵市场和内幕交易违法的调查处罚速度
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7 u$ Y8 O( o' a9 k2 M' x; D我们注意到，这几年证监会在查处上市公司信息披露违规案件的力度和速度有所加强，尤其对比早年，查处速度明显加快，这是投资者权益保护加强和监管零容忍的直接体现。但在梳理操纵市场和内幕交易相关处罚案例的过程中发现，操纵市场和内幕交易违法事实距离处罚决定时间较远，部分案例甚至达六七年之久。
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! u& \4 z$ E( ^+ l$ h6 m! o6 V对此，建议证监会加快对操纵市场和内幕交易违法的调查和处罚速度，以保障投资者及时知悉操纵市场和内幕交易的违法细节，保障投资者的相关权利。

2 K( x" V1 A) R: S, L建议2、证监会应建立操纵市场、内幕交易、利用未公开信息交易、中介机构被调查及进展的信披渠道
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与上市公司涉嫌信披违规被证监会立案需要强制披露并有法定的信披渠道不同，证监会针对操纵市场、内幕交易、利用未公开信息交易、中介机构的立案调查并无公开信披渠道，这在一定程度上会影响投资者的投资决策并影响知情权。

* ?9 u* w! v& Z6 U: j* t除了控股股东、实控人以及董监高涉操纵市场和内幕交易被立案调查可能被上市公司披露外，其他主体的涉操纵市场和内幕交易被立案也涉及到投资者利益，投资者有权知道。

( {; K1 C2 N6 d+ M& e中介机构被立案调查的进展更是涉及到投资者起诉的被告选择和最终的连带责任问题，与投资者关系密切。

所以，建议证监会建立操纵市场、内幕交易、利用未公开信息交易、中介机构被调查及进展的信披渠道，保障投资者对前述违法行为调查全流程的知情权。
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3 D  G" C5 W( ]3 A; l建议3、建议证监会减少警示函等监管措施、上市公司差错更正公告和证监会立案调查、处罚结论之间的时间长度，避免影响民事索赔的时效等
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我们注意到，部分上市公司信披违规可能先被监管机构采取行政监管措施或上市公司先自行公告差错更正，此后很长一段时间证监会才立案调查并进入处罚程序。
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虽然虚假陈述司法解释已经取消了行政处罚前置程序，但客观而言，在案件审理过程中是否存在证监会行政处罚结论仍对案件的审理可能产生很大的影响，如果证监会立案调查或处罚间隔警示函等监管措施时间较久，可能在某种程度上影响裁判者对案件的判断，也会影响投资者起诉决策的判断，当然还可能影响到投资者索赔诉讼时效的起算等问题。

& c7 a7 ~# h; q  o6 f* P2 R所以，如果证监会是要打算针对与监管措施类似的违法行为继续立案调查并可能作出行政处罚的，是否尽量缩短二者的时间差，除了方便投资者，似乎降低违法行为可能对上市公司产生的影响也有一定作用。
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+ Z' A- O  m5 M, k5 s9 U  ^# }建议4、建议证监会增加支持诉讼、代位诉讼、普通代表人诉讼、特别代表人诉讼的透明度和公平度，避免选择性诉讼质疑

2 A0 M: E5 k2 q  t. o证监会旗下机构在支持诉讼、代位诉讼、普通代表人诉讼、特别代表人诉讼做了不少事情，应该肯定。但我们在观察和研究过程中也发现，对支持诉讼、代位诉讼、普通代表人诉讼、特别代表人诉讼对象的选择应该增加透明度，让上市公司等主体和投资者明确前述相关诉讼的对象选择标准，做到同样或类似情况都有相同的处理，在相同或类似情况下，不能只对甲公司发起支持诉讼、代位诉讼、普通代表人诉讼、特别代表人诉讼，但对乙公司不采取任何措施，应该保持相关启动和过程的透明度和公平度。

) ?7 Q7 C+ S: [5 h2 \+ J建议5、建议证监会对老鼠仓违规的处罚决定披露所涉的具体股票、交易时间，保障投资者权利，同时建议有关部门出台老鼠仓民事赔偿司法解释

9 e* A7 ]# X( s2 s6 C' \" N《证券法》第五十条第二款规定，利用未公开信息进行交易给投资者造成损失的，应当依法承担赔偿责任。但在研究证监会对相关老鼠仓的处罚案例过程中我们发现，部分处罚决定书并未提及老鼠仓所涉及的具体股票以及该等股票交易的具体时间，虽然老鼠仓侵害了投资者合法权益并存在高额违法所得，但让投资者和市场无法判断谁可能是具体的老鼠仓受害者并有资格发起民事索赔，这在一定程度上影响了投资者权利的行使，故提出该建议。

5 o& L% M) l8 H" S, O, J: p当然也建议涉及操纵市场、内幕交易、利用未公开信息相关的刑事判决书能增加公开力度。同时建议有关部门出台老鼠仓民事赔偿司法解释，方便投资者依据证券法的规定依法发起老鼠仓民事索赔。
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建议6、建议有关部门根据民事诉讼法的规定依法立案，依法开庭，依法判决，避免久调不决、变相强制调解等质疑

民事责任的追究是证券市场法律责任体系的重要组成部分，甚至也是跟投资者最为直接利益相关的部分，投资者起诉能否获得及时立案、开庭、判决，甚至能否顺利获赔，在很大程度上都会影响投资者的投资信心和投资积极性，有效的证券民事赔偿机制也是投资者培育的重要途径，故建议有关部门根据民事诉讼法的规定依法立案，依法开庭，依法判决，避免久调不决、变相强制调解等质疑。
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建议7、建议适时修改虚假陈述司法解释，强化中小投资者保护
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保护中小股东是营商环境改善的重要组成部分，营商环境保护不只是保护上市公司和大股东。一般而言，考虑到虚假陈述司法解释设定的部分管辖规则，对上市公司和大股东的保护是相对比较容易实现的，而对中小投资者的保护可能存在一定的短板。故建议虚假陈述司法解释在修改的时候参考科创板、北交所等股票诉讼管辖规则，改为集中管辖。
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此外新虚假陈述司法解释2022年初至今已施行三年，发挥了不少的作用，同时也暴露出一些争议问题，比如诉讼时效的起点设置是否合理、相关要素扣除是否过于随意、投资者举证标准过于严苛等，建议适时修改虚假陈述司法解释，强化对中小投资者的保护，以鼓励中小投资者为资本市场提供资金供给。
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建议8、建议尽早出台操纵市场、内幕交易民事赔偿司法解释，先出台后完善

操纵市场、内幕交易民事赔偿案件已经有了一定的实际案例基础。2015年，上海已审理某证券公司乌龙指引发的内幕交易民事赔偿案，近年也有个别内幕交易索赔案例出现。在操纵市场民事索赔案件方面，成都、福州、上海、南京均出现了投资者胜诉的操纵市场索赔案例。其中上海审理的匹凸匹投资者诉鲜言操纵市场案以及南京审理的文峰股份投资者诉徐翔等操纵市场案我们都深度介入，虽然最终胜诉，但还是深切感觉到一个具有指导性的司法解释的重要性。

在缺少操纵市场、内幕交易民事赔偿具体司法解释的情况下，投资者索赔的积极性大打折扣，有关方面审理案件和律师代理案件的难度也大幅度加大，所以建议有关部门对于研究多年的操纵市场、内幕交易民事赔偿先行出台，后续在施行过程中再逐步完善。

! B- E9 i2 m/ G! A5 b0 D9、建议完善示范判决诉讼机制，保障正常信息披露和投资者知情权
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' j( e" I. @$ }; o部分地区对证券诉讼采取了示范判决诉讼机制，该机制发挥了一定的作用，但也有一些弊端。建议即使采取示范判决机制，也要对非示范案件依法立案，不要把案件挡在外面，同步保障示范案件的透明度。
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及时立案有利于降低投资者的时效风险，让投资者心安，此外也让上市公司对收到的诉讼依法披露，保障其他投资者的知情权。如果不立案，上市公司对该等诉讼的披露在信息披露及时性上会存在争议，尤其近年，部分投资者索赔案件涉及金额较大，如果仅对个别案件立案并披露，可能因为虚假陈述提起的索赔案件再次对投资者造成虚假陈述。
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建议10、建议强化编造、传播虚假证券信息的监管，出台行政监管的细则和编造传播虚假证券信息民事赔偿司法解释

; [8 ?# X8 g4 C6 T/ c近几年，“小作文”等形式的虚假证券信息编造、传播泛滥。《证券法》第五十六第三款规定，编造、传播虚假信息或者误导性信息，扰乱证券市场，给投资者造成损失的，应当依法承担赔偿责任。但哪些投资者可以发起索赔？赔偿因果关系如何确定？我们注意到有律师也曾代理一些投资者发起编造、传播虚假证券信息相关的索赔，但最终结果似乎并不满意，很大程度上可能因为缺少一个针对编造、传播虚假证券信息索赔案的司法解释来引导。
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此外，我们认为应该加大对编造、传播虚假证券信息违法行为的行政监管力度，尤其应该针对传播者的违法行为予以重点关注。为什么简单的“小作文”最终得以大幅度影响股价？可能跟信息链条上有些主体的刻意传播离不开关系，证券市场是信息驱动型市场，虚假信息传播的危害性可能远远大于编造的危害性，建议后续监管过程加大对传播虚假证券信息的监管力度。
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: W7 Z2 H$ \$ k- i; b! F- `, v  I当然，我们也建议出台一个涉及编造、传播虚假证券信息的监管指引，划清合法与非法的边界，让市场主体基于善意发表的观点、看法等与违法主体基于恶意的编造、传播虚假证券信息加以区分，发表不违法的言论、讨论投资是投资者参与证券市场的重要组成部分，这应该与“小作文”等编造、传播虚假证券信息区分开。
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2 v' r) i/ o4 |, r9 s以上是我们针对股票投资者权益保护方面总结的部分建议，考虑不成熟的地方还请批评指正。新的一年里，希望投资者在理性投资的同时获得满意的回报，也期待如果投资者投资过程中遭遇证券欺诈能够得到有效的法律保护。